財金close-up -- 專訪瑞信陶冬

　　美國正面臨樓市下滑之苦，究竟情況與香港97年金融風暴類似嗎？瑞信董事總經理兼亞洲區首席經濟分析師陶冬認為：「兩者都是信貸過度擴張、資產大幅上升的結果，美國人借錢消費，香港人就借錢炒樓。」

　　香港97年樓市泡沫爆破後，經濟及消費市道疲弱，此番景象正在美國上演。陶冬指出，兩者共同之處是：「資產大幅上升、信貸過度擴張。」不同的是：「當時觸發香港樓市下滑，是來自亞洲金融風暴，令大量資金撤離香港，利率升，引發樓市泡沫爆破。目前，美國未有資金大量撤走，而且利率處於歷史性低水平。」

　　每個經濟周期都會有起有落，這是合理的現象，歷史未至於不斷重複，但引爆金融危機背後都有一個故事，如70年代出現石油危機、2000年科網泡沫爆破。今次美國次按風暴的「威力」又如何？

金融業出事百業受累

　　「美國次按危機，對全球金融市場的震撼力，尤其是對金融股的損害最大，而且比過往的危機還要大。以2000年科網泡沫爆破為例，科網熱只是整個經濟的一部分，即使出現問題亦只是一部分，問題不至於太大。」陶冬說。

　　陶冬表示，根據現代資本主義，銀行在百業之中，擔當「中介人」及「橋樑」等重要角色，是資本主義中的「心臟」，「心臟」出現問題，一定是大問題，往後帶來的信貸收緊，對百業來說，很可能是致命的。

　　美國次按危機，其一原因是歸咎於銀行過往幾年信貸過度擴張，尤其是投資CDO產品換來巨額虧損，銀行的資本金已經大幅縮水。陶冬相信，無可避免，銀行會收緊對房地產及消費等信貸，估計這個收緊才剛剛開始，未來還有更多金融炸彈爆出來，踏入漫長的經濟調整。

美國經濟調整剛開始

　　雖然美國暫時未曾出現兩季度負經濟增長，理論上未至於經濟衰退。不過，陶冬認為，這只是一個假象，目前只是反映退稅的短暫反彈，他相信美國經濟情況會續轉壞，下半年失業率會上升，消費信貸及房地產按揭會進一步惡化。

　　唯一較樂觀的看法是，暫時支撑美國經濟增長的，首先是美國非金融企業並未出現過度借貸，而且未受太大打擊，雖然美國經濟放慢會影響企業的盈利，但這些企業現況反映美國經濟基調仍然良好。

　　「其次，美元大幅貶值後，已看到美國的出口有大幅度反彈，對石油的進口需求下滑，收緊經常帳目的赤字，這一部分對於美國的GDP帶來1至2個百分點向上拉的力量。」陶冬解釋，美國經濟暫時未出現負增長的原因。

　　「究竟美國是否進入衰退，目前很難說，但是美國人的感覺，很可能已經進入衰退。美國消費者今天的錢包、房地產的價格，已經感受到衰退，看目前美國的銀行在處理信貸的標準，反映經濟已經出現衰退。」陶冬說。

　　美國樓市下滑，令次按危機存在隱憂。陶冬指出，美國樓市只是個別升勢過急的州份如佛羅里達州樓價的下跌幅度比較大，整體美國樓價只是下跌7%，與過往升幅相比，微不足道，但相信樓市會繼續調整，至於究竟會下調多少，仍有待觀察。

　　面對美國經濟放緩，中國近期採取的「一保一控」，陶冬認為是宏調大方向中「微調」，意味將「保」經濟增長放在首位，其次才控制通脹，有別於過往擔心經濟過熱、以及通脹惡化。目前經濟放緩，有利於內地政府控制通脹。

　　從中國各方面如出口數字、廣東省及浙江省企業倒閉、以及一些零售數據來看，反映中國經濟增長有所放慢，陶冬表示，中國政府若不及早推出措施「保」經濟，今年經濟增長可能下滑至9%以下。

中國「保」經濟需及時

　　瑞信已修訂中國及香港經濟預測（見表），估計中國今明兩年，經濟增長預測為9.6%，原先分別為9.8%及10%；以金融業為主的香港，今明兩年經濟增長預測分別為3.9%及4.3%，原先為4.4%及4.6%。

　　「雖然9%對於其他國家來說，是一個非常好的增長，但對於中國政府來說，就非常緊張，原因中國一向將失業率、壞帳及社會和諧等題目放在首位。」陶冬說。

　　至於原先估計四川地震重建項目，會拉動經濟增長，中國未來3至4年將投入3,000億元推動社會基礎建設。

　　不過，陶冬表示，這些資金由其他省政府「省」出來，要其他省政府減少開支，不必要的會議及旅行都取消了，早前預期重建會帶來經濟增長，目前意味是財政收縮，相信未來幾年固定投資增長會放慢。

　　另外，內地住宅成交量由高峰期下調60%至70%，預期發展商的銀根較緊，或會放慢建屋速度。

　　「為避免大量企業倒閉，令失業率上升，預期人民幣下半年升值速度放慢，下半年3%至4%，甚至是2%左右，中國政府亦會放寬對中小企業貸款。」陶冬說。

人民幣下半年升值放緩

　　雖然近期人民幣升值速度放緩，曾經單日出現較大幅度下跌，不過，陶冬認為，這不會改變人民幣升值的趨勢。

　　「如果中國宏觀條件出現重大變化，或者人民幣連續貶值一個月，那麼市場對人民幣升值預期會有大變化。現在人民幣只是一天貶了0.3%，即使是3年以來最大，但根據國際貨幣滙價，只是茶杯裏的小風波。」陶冬說。

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後記︰陶冬看奧運

　　奧運上周正式開幕，受到全球關注，相信與各位一樣，觀看奧運賽事，亦會如關注中國隊奪金數目，能否再創新高。

　　訪問陶冬，談畢中國、美國及香港宏觀環境，便聊起北京奧運。

　　原來陶冬喜歡看體操、跳水及球類賽事，原先計劃與他的海外朋友，一齊親身到北京觀看奧運，感受一下現場氣氛，不過，內地對海外旅客的簽證較為嚴格，所以未能一齊出發，結果決定安在家中觀看奧運。陶冬坦言，感到有點失望。

　　其實，無論是身處奧運現場，抑或是處身其他地方，作為中國人，大家都是「一條心」，齊心為中國隊打氣，「加油！加油！」陶冬指，中國舉辦奧運是重要的歷史時刻，很可能一輩子只能碰到一次。

奧運後經濟增長減速明顯

　　奧運配股市，本來給予市場無限憧憬，尤其是北京舉辦奧運，背後有着重大的意義，憧憬關於奧運基建投資項目，帶動國家經濟增長，甚至零售、酒店、航空、公路及旅遊等，都成為奧運概念股。不過，陶冬認為，依靠奧運大幅拉動經濟增長，只是市場一廂情願的想法，反而，從數據來看，奧運目前是「反高潮」，例如酒店訂房及旅客人數不及預期般理想。陶冬指，奧運之後，中國經濟增長放慢會較為明顯。

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profile 陶冬

　˙現為瑞信董事總經理兼亞洲區首席經濟分析師。

　˙過去四年連續入選《機構投資者》雜誌亞洲區優秀經濟分析員排名榜。

　˙1998年加入瑞信，主管亞洲區經濟研究。

　˙加入瑞信前，曾任香港寶源證券高級經濟分析師及中國研究部主管達4年之久。

　˙曾於中國、美國及日本任職，自1994年起駐香港工作。

　˙擁有美國猶他大學博士及經濟學碩士學位，以及北京外語大學學士。

撰文: 謝志堅