中國人壽（2628）東尼日誌 28 - 08

我對中人壽（2628）感到非常困惑，其半年業績報告的第一句是：「進入2008年以來，國際和國內經濟形勢複雜多變，經濟增長的不確定性因素和潛在風險明顯增多，國家遭遇了嚴重冰雪天氣和特大地震災害，使得公司的經營環境發生了較大的變化，本公司的經營發展也面臨著前所未有的挑戰。」

到底中人壽的角色是什麼？是宏觀經濟中的金融鉅頭？抑或是一間普通的人壽保險公司，業務最大的風險來自投保人比預期早逝？如果中人壽為投保人提供自然災害的保險，那麼它再也不是我當初投資的中人壽；因為我喜愛人壽保險公司之餘，卻很怕做一般保險生意的公司。

報告後來卻又加上一段，說中人壽在汶川地震一個月之後才開始提供自然災害保險，因此這方面業務帶來的損失不太多。過量投資才是公司表現惡劣的主要元兇，絕大部分要歸咎於管理層的經驗不足。

2007年由頭到尾，我們一直都在警告，繁榮期終有完結的一天。可是中人壽的董事似乎漠視崩潰的危機，不斷買入增持；對一間人壽保險公司來說，投資組合裏的投機成分實在太重了。

以30元股價計算，中人壽的市值為8500億元，而公佈的資產淨值為1670億元人民幣，對投資者來說仍有很大風險。過去6個月公司的資產淨值從2060億的高峰下跌了18%。作為一間保守的壽險公司，投資組合的分額由始至終都不應該這麼高。這種錯失實在責無旁貸，完全是出自管理層的貪念。

保費收入有理想的增幅，上升了25％至790億元人民幣，而且多數都來自傳統的人壽保險；而壽保的市場佔有率高達43%。以現時的環境看，中人壽的增長將會放緩；不過，只要消費者肯接受保單的條款，公司能繼續增長。

2008年上半的的盈利為158億元人民幣，去年同期卻高達238億。假設投資組合的收入和損失能攤平，那麼純利應該介乎200億至250億元之間。又假設2009年的盈利是450億元（即500億港元），市盈率則為17倍。這勉強可以接受，不過以現時的環境來看，無論是用市盈率還是市賬率計算都略嫌太高了，相較之下中資銀行比中人壽吸引得多。
以宏利金融為例（945），公司的經驗豐富得多，市值為4000億元，其背後卻有高達1300億的資產支持，而市盈率則只有12倍。從數字比較中國人壽實在不太吸引，而其管理層的能力更加令人質疑。

我曾經在8月18日談及平安保險（2318）。與中人壽比較，我反而喜歡平保的誠信，也因而屬意平保作為投資對象。不過，如果中人壽減少業績報告中的水份，我也許會回心轉意。

如果你想看一份直截了當的業績報告，中移動（941）會是很好的選擇。中移動昨日公佈半年業績，報告顯示公司的前景樂觀，盈利比去年同期增長45％至549億元人民幣，相信下半年公司會以同樣的速度增長。如果下半年的盈利相同，那麼全年的純利就是1100億元（港幣1200億元），以96.5元現價計算的市盈率為15.5倍。以一間如中移動般出色的企業來說，這一點也不昂貴。

最後不得不提華能國電（902）。在中央的聖旨下，這間公用事業虧蝕了8億元人民幣。即使營業額上升了30%，但華能卻不能把上升了近70%的燃料成本轉嫁到消費者身上。事實上，營業額由231億元增加至303億，增幅為72億；而燃料成本由127億增至214億，增幅達93億；再加上收購新加坡電力公司大士能源（Tuas Power Ltd）所帶來的資本損失，難怪華能要蝕本了。公司一定要做些事情去保障少數投資者的利益，而我相信救星很快就會來到