券商論戰2015年A股

高盛高華昨日針對2015年宏觀經濟及A股策略召開媒體見面會，提出明年股市資金面將較為樂觀。據其判斷，中國居民的資產配置將從房地產市場轉向股票投資，這將為市場帶來約4000億元資金，而隨著市場雙向開放的推進，海外資金對A股的配置也將上升。

高盛高華預計，滬深300指數到明年年底將可達到3000點。

高盛高華高級中國宏觀經濟學家宋宇在媒體見面會上表示，明年我國經濟增速可能放緩至7%左右，這雖然是1990年以來的最低水平，但經濟增速略緩會為改革提供更多空間，而改革又將對經濟增長的可持續性及股票價格的重估起到至為關鍵的作用。

他表示，即將召開的中央經濟工作會議，可能會全面小幅下調明年的各項經濟增長目標，GDP和CPI目標可能分別下調至7%和3%。他同時建議弱化M2目標，並將PPI、房價等更為廣泛的因素納入考量，並認為貨幣政策再趨緊將不利於經濟增長。

高盛高華認為，明年一季度中國宏觀經濟增長將仍較為疲弱，預計折年環比增速為6.1%，但新增流動性、貨幣政策放松，以及季節趨勢將使A股市場得以維持正回報。隨著國企改革、金融市場改革、地方政府債務及其他社會領域的改革等潛在改革的實施，市場回報將主要集中在2015年二季度以後。

高盛中國首席策略分析師劉勁津在會上表示，2015年A股市場資金面將較為樂觀，預計明年中國居民的資產配置將從房地產轉向股票投資，保守估計這種轉向可望向市場供給約4000億元資金，相當於流通市值的3%左右。由於滬港通推出、深港通可能推出，海外資金對A股的配置也會上升。

而從融資端來看，高盛高華預計明年的發行市場將保持平穩，在不考慮註冊制立即推出的前提下，預計2015年A股IPO新增融資規模僅占流通市值的0.3%，來自一級市場融資的流動性壓力是可控的。

劉勁津認為，即使註冊制很快落實，市場上有更多的IPO釋放出來，對市場流動性影響也不會太大，預計融資規模至多占到流通市值的1%左右，不可能再回到曆史上融資規模占流通市值6%到7%的水平。

此外，高盛高華認為，明年上市公司盈利增長大約在13%左右，12個月預期市盈率為10倍，預計到明年年底滬深300指數將達到3000點。

高盛高華建議明年年初時高配醫療保健、保險、科技及公用事業板塊。全年投資主題方面，建議關註農村土地改革、國企改革、資本市場雙向開放擴大、消費類主題(醫療保健、互聯網、環保)等。（上海證券報）

國泰君安發布A股策略報告稱，A股市場目前並沒有任何泡沫化的迹象，國泰君安重申到2015年底之前看高上證綜指至3200點的觀點。

國泰君安認為，首批ETF期權可能在近期公布，第一批試點可能是已有仿眞交易經驗的上證50ETF和180ETF.ETF期權可能推出也意味著個股期權改革進程的提速，將提升相關權重股的流動性溢價，加速大中市值股票估值修複的過程。

降息降准周期開啓，增量資金入市對價值型股票的追逐將進一步加劇。行業方面，作為2015年全年戰略性配置板塊，國泰君安仍然看好非銀金融；受益於制度紅利釋放的電力環保、以及具備低估值高分紅屬性的交運也是值得進一步積極布局的方向。改革繼續強化下，改革和強國主題投資持續煥發光彩。此外，國泰君安持續推薦國家能源戰略主題下的核電、國企改革主題、改革圖強主題下的體育、高鐵和衛星導航主題，以及事件驅動型的迪斯尼主題和ETF期權主題。

增量資金是否進一步向A股市場湧入是決定是否繼續創新高的核心因素。我們觀察到近期A股融資買入量和交易量都達到了2010年以來的新高。上周A股每日平均融資買入量達到995億，A股日均成交達到5943億，均為有史以來的新高。市場短期內出現同步快速上漲意味著我們第一次降息之後的評論得到認可，增量資金入市的邏輯得到確認。A股市場目前並沒有任何泡沫化的迹象，我們重申到2015年底之前看高上證綜指至3200點的觀點。

無風險利率持續下降是2014年金融市場最突出的特點，貨幣政策進入降息周期只是無風險利率下降在政策端得到確認的一種體現。我們曾經提到，2015年資金方面的一個重要變量就是中國降息和降准的周期顯性化。(《“新繁榮”啓動》，2015年年度A股策略展望，2014.11.16)降息40個基點之後，市場對於降准的預期在提升而不是降低。A股市場連續數周在周五下午出現明顯上漲是期待周末政策放松的具體體現。另一方面，存款保險意見稿的推出正在改變一般居民對銀行和影子銀行的看法，股票市場無風險利率下降的斜率可能進一步加大，部分高風險偏好的存款資金可能轉向低估值高分紅的股票。非銀金融，特別是前期反應並不充分的保險行業將首先受益。

2014年股票市場的制度性改革勢如破竹，在優先股試點和滬港通之後，上周周中開始市場對於ETF期權推出的預期也顯著上升。我們認為首批ETF期權可能在近期公布，第一批試點可能是已有仿眞交易經驗的上證50ETF和180ETF.ETF期權可能推出也意味著個股期權改革進程的提速，將提升相關權重股的流動性溢價，加速大中市值股票估值修複的過程。

降息降准周期開啓，增量資金入市對價值型股票的追逐將進一步加劇。行業方面，作為2015年全年戰略性配置板塊，我們仍然看好非銀金融；受益於制度紅利釋放的電力環保、以及具備低估值高分紅屬性的交運也是值得進一步積極布局的方向。改革繼續強化下，改革和強國主題投資持續煥發光彩。我們持續推薦國家能源戰略主題下的核電、國企改革主題、改革圖強主題下的體育、高鐵和衛星導航主題，以及事件驅動型的迪斯尼主題和ETF期權主題。

增量資金是否進一步向A股市場湧入是決定是否繼續創新高的核心因素。我們觀察到近期A股融資買入量和交易量都達到了2010年以來的新高。上周A股每日平均融資買入量達到995億，A股日均成交達到5943億，均為有史以來的新高。市場短期內出現同步快速上漲意味著我們第一次降息之後的評論得到認可，增量資金入市的邏輯得到確認。A股市場目前並沒有任何泡沫化的迹象，我們重申到2015年底之前看高上證綜指至3200點的觀點。

無風險利率持續下降是2014年金融市場最突出的特點，貨幣政策進入降息周期只是無風險利率下降在政策端得到確認的一種體現。我們曾經提到，2015年資金方面的一個重要變量就是中國降息和降准的周期顯性化。(《“新繁榮”啓動》，2015年年度A股策略展望，2014.11.16)降息40個基點之後，市場對於降准的預期在提升而不是降低。A股市場連續數周在周五下午出現明顯上漲是期待周末政策放松的具體體現。另一方面，存款保險意見稿的推出正在改變一般居民對銀行和影子銀行的看法，股票市場無風險利率下降的斜率可能進一步加大，部分高風險偏好的存款資金可能轉向低估值高分紅的股票。非銀金融，特別是前期反應並不充分的保險行業將首先受益。

我們預期股票市場的制度性改革將進一步加快，有助於市場中大市值股票進一步發動

2014年股票市場的制度性改革勢如破竹，在優先股試點和滬港通之後，上周周中開始市場對於ETF期權推出的預期也顯著上升。我們認為首批ETF期權可能在近期公布，第一批試點可能是已有仿眞交易經驗的上證50ETF和180ETF.ETF期權可能推出也意味著個股期權改革進程的提速，將提升相關權重股的流動性溢價，加速大中市值股票估值修複的過程。

降息降准周期開啓，增量資金入市對價值型股票的追逐將進一步加劇。行業方面，作為2015年全年戰略性配置板塊，我們仍然看好非銀金融；受益於制度紅利釋放的電力環保、以及具備低估值高分紅屬性的交運也是值得進一步積極布局的方向。改革繼續強化下，改革和強國主題投資持續煥發光彩。我們持續推薦國家能源戰略主題下的核電、國企改革主題、改革圖強主題下的體育、高鐵和衛星導航主題，以及事件驅動型的迪斯尼主題和ETF期權主題。

據《中國證券報》報道，國務院國有重點大型企業監事會主席季曉南在2014年中國資本市場法治論壇上透露：“由發改委牽頭制定的混合所有制改革辦法已經討論通過，有望於近期出台”。而《第一財經日報》此前也間接確認了國務院國有企業改革領導小組已經正式運行。我們認為制約國企改革核心內容混合所有制推進的桎梏已被破除，近期改革可能全面加速。

在地方層面，我們認為江蘇、貴州和安徽將成為混合所有制改革推進最快的“三駕馬車”。其中江蘇在22個發布國企改革意見的省市重首先發布實施細節，將改變市場對地方國企改革“有方案沒落實”的普遍預期，引領第二波地方國企改革的浪潮。混合所有制已成為江蘇國企改革最大亮點。一方面，在國有資本持股比例和各類資本參與混合所有制改革的實現形式上不設限制；另一方面，江蘇和其他五個省市一起，成為第一批混合所有制改革試點省份，明確提出將國有資本持股比例在50%以下的國企定義為混合所有制企業，並逐漸放松管制，對其施行“負面清單”制的市場化管理。貴州和安徽混合所有制改革推進也將進一步加速。我們推薦：徐工機械、南京銀行、安徽水利、盤江股份、東吳證券、國元證券、恒順醋業和金陵飯店。另外匯鴻股份、江蘇舜天、華泰證券、黑牡丹、蘇常柴、貴繩股份、久聯發展、赤天化等也將受益。

在央企層面，前期國資委公布的央企改革試點企業中混合所有制改革正在破題，中建材集團、國藥集團都是可能方向。在試點企業的帶動下，將有更多央企明確混合所有制改革的意願。另一方面，國資管理體制的變革也在穩步推進，我們提示國投集團相關的投資機會。央企改革，我們推薦北新建材、葛洲壩、國投新集、中國玻纖、國藥股份。

據《第一財經日報》報道，11月24日國家核電、美國西屋公司和土耳其國有發電公司EUAS簽署合作備忘錄，啓動在土耳其開發建設四台核電機組(采用先進非能動壓水堆CAP1400技術和AP1000技術)的排他性協商。11月18日國家核電黨組書記、董事長王炳華曾表示，CAP1400示範工程已具備核准開工條件。國家核電已經向國家能源局提交了項目核准報告，有望在近期開工建設。我們認為通過多年來國產化、自主化、國際化發展，核電有條件成為中國的高端裝備制造的突破性產業。CAP1400示範工程如果獲得突破將有利於中國核電“走出去”。

我們繼續推薦核電在國內重啓和海外推廣的雙輪驅動下，成為跨年度配置的首選爆發性主題。受益標的：中核科技、丹甫股份、江蘇神通、應流股份、東方锆業。

2014年中國資本市場市場化改革勢如破竹，從優先股試點、新一輪新股發行改革和新一輪退市制度改革到對上市公司並購重組辦法的全面修訂、滬港通的正式開通，制度創新實現多項曆史性突破。我們預計之前熱烈討論的ETF期權推出有望提速，首批ETF期權的試點標的或將包括上交所前期仿眞交易的上證50ETF和上證180ETF.

1)推出ETF期權有利於提升相關指數權重股的活躍度，大盤藍籌股估值將受益於流動性溢價。2)經紀業務占比高、投資者風險偏好高的券商將受益於ETF期權產生的交易傭金收入。推薦中信證券、華泰證券。3)ETF期權推出會提升市場對之前進行仿眞交易的個股期權推出的時點預期，推薦中國平安、上汽集團。

10月27日，中金公司在其2015年策略展望中表示，若2014年市場的核心變量是改革，2015年除了改革的繼續深化之外，實際利率的下行將是又一主導市場的重要變量。實際利率的下行將鼓勵風險偏好，2015年有望實現“股債雙牛”，“若具體到股市上，2015年A股年度收益預測將有望達到20%左右。”

在中金公司看來，2015年流動性可能繼續改善因素包括：

1)政策可能逐步放松引導市場利率下行，特別是在短端。預計收益率曲線長端和短端均有下行空間，短端的空間更大；

2)對地方政府融資平台及理財產品兩大吸金利器的治理，也將促進流動性改善。過去這幾年地方政府融資平台和理財產品吸金不少(這兩者之間本身相互聯系)，是市場利率居高不下的重要原因，但這兩大因素目前均在緩解；

3)市場開放在引導資金流入。滬港通等機制開通時間點的不確定並不能否認A股市場開放的大趨勢。即使只考慮QFII/RQFII每年引入的新增資金，也將是可觀的數字。

4)中國居民家庭配置房地產的比例可能已經到了階段性的拐點，未來股市和債市等將是新增資金配置的重點去向之一。因此估算，中國居民持有地產的規模約110萬億，是居民家庭單一最大的資產。相比之下，股票市場總市值30萬億左右(眞正可自由交易流通10萬億左右)，債券總規模30萬億左右，居民存款40萬億，保險8萬億，理財產品12萬億，信托產品10萬億。與美國市場相比，中國居民家庭持有地產資產的規模過大，而股票市場資產的規模偏小。中國居民家庭持有股票資產規模與房地產資產的規模相比，比例過小。隨著普遍預期的房價上行壓力緩解，未來流向地產的資金可能逐漸減小，考慮到股票市場目前依然相對較低的估值，流向股市的可能性在大大增加。

5)長期機構資金入市可能也在接近拐點。隨著金融改革的深入，包括養老保險、企業年金等形態的長期資金，增加對股票市場配置的趨勢可能也在面臨拐點。

“2015年改革將依然是市場的主要驅動力之一。”中金公司稱，截止2014年三季度末十八屆三中全會提及的三百多項改革約七成已經啓動或取得積極進展。預計2015年改革仍將持續，在經濟領域，包括國企改革、財稅體制改革、戶籍制度改革、土地改革、金融改革等將推進或深化，改善收入分配、提升效率和增長質量，增強增長可持續性。這些與非經濟領域的改革一起，將繼續降低中國市場風險溢價。

同時，中金公司認為，從宏觀方面看，持續數年的“增速換檔”可能漸近尾聲，一個中期可持續數的“新檔位”在逐漸形成。受內外因素交織影響中國經濟在過去的幾年中增速持續下行，但2014年增速大概率依然在7%之上，且有通縮壓力，表明中國當前增速可能已經處於或低於“潛在增速”，持續幾年的增速換檔有望接近尾聲。與此同時，持續不斷的全方位改革，正在糾正結構性問題，中長期增長的可預見性和持續性正在逐步增強。

在行業配置方面，中金公司表示應逐漸加大對利率敏感板塊的配置，“2014年我們堅持的行業配置策略是‘周期反轉與成長分化’，2015年決定行業配置的將是‘周期性政策放松’、‘結構性改革’及‘全球科技周期’等三大因素。綜合來看，我們建議逐漸加大對利率敏感板塊的配置(地產/金融)，同時兼顧穩定增長、估值合理的消費板塊(包括藍籌醫藥、食品飲料及互聯網傳媒等)，相對看淡石油石化等板塊的表現。”

中金公司稱，在模擬組合中，為了增強策略建議的實戰性，從去年年底開始仿照公募基金管理的方式設立中金策略模擬組合：

(1)維持較高的倉位(95%左右)，不進行倉位管理；

(2)維持組合個股的相對穩定：行業配置和持股相對穩定，換手率不高，平均兩周到一個月調整一到兩只個股；

(3)行業配置反應策略配置建議，且相對分散，防止對個別行業配置較高；

(4)個股從中金覆蓋的且評級相對積極的股票中挑選，個股持股相對分散(單只股票權重不超過10%，個股選擇盡量不與行業分析員個股選擇相對立).

“年初至今遵照‘周期反轉與成長分化’的行業配置思路模擬組合已經取得16%的收益(超額收益14個百分點)。值得註意的是，模擬組合相對於滬深300指數的超額收益是逐步擴大的，精心挑選和足夠分散的個股選擇確保了超額收益的累積比較平穩，沒有大起大落，表明我們的行業配置和個股挑選從較長的時間來看還是能夠取得穩定的超額收益。”中金公司稱。

同時，中金公司提示，中國市場主要下行風險來自外圍，“歐洲區域是否會再陷泥潭是個未知數；美國加息可能會引發對新興市場流動性的擔心；國際油價如果持續疲弱是否會給不穩定的中東或其他主要產油國雪上加霜也將值得關註。”

中金公司認為，從中國自身來看，政策反應速度過慢、幅度過小、地產需求複蘇不如預期等因素也將是潛在的下行風險。超預期的流動性改善將是主要的上行風險。

申銀萬國發布投資策略報告，展望2015年A股市場。報告稱，2014年A股市場整體波動率很小，但隨著融資余額的快速擴張(7000億融資盤賣出時可能是1萬億的交易額)、外資占比的上升(滬股通設置了130億/日的流入上限，但是沒有設置流出上限)，2015年A股市場將呈現高波動率，以前A股面臨有利環境的時候，可能漲300點，2015年可能就是600點。

資產配置方面，申銀萬國表示，首先，高分紅的藍籌龍頭和估值調整合理的白馬成長是首選資產。其次，如果非要按照行業配置，更傾向於推薦券商(整體市場活躍有利於業績確定增長、加杠杆提升ROE提供長期發展願景、期權等金融創新帶來業績大幅彈性)、醫藥(老齡化長期穩定需求邏輯、埃博拉等事件提供催化劑)、環保、核電、民參軍、轉型新興的地產公司。第三，主題方面，關註體育(5萬億的產值目標，各種體育賽事催化劑不斷)、互聯網信息消費、大型國企改革(分拆等市值管理的應用)等等。

正能量：悲觀者放棄了改變現狀的努力，也漸漸失去了對未來的投票權，世界終將屬於樂觀者。

過去：存量博弈之困。故事始於2010年，以地產調控為標志，轉型悄然開始，中國的實際GDP從2010年Q1的12%開始一路下行至2012年Q3的7.3%，並經過2013年一整年的震蕩才確立了七上八下的底部區間；而地產基建為基礎資產的信托理財產品的收益率上行也從大類資產配置角度提升了股市投資的機會成本，客觀提高了股市的無風險利率。與之對應，從2010年開始，A股市場步入存量博弈時代(申萬策略2011年6月報告《等待存量行情突破的信號--第三只眼看A股之困》)，缺乏增量資金，何來持續的賺錢效應？沒有賺錢效應，如何吸引到增量資金？於是，負循環困擾著市場，這也是我們一直以來的疑惑。

今天：從負循環到正循環，居民增加股票配置已成趨勢。2014年，這一切發生了變化，政府堅決托底使GDP斷崖式下行的風險下降了；盡管剛性兌付並未實際打破，但是中國版QE牽引各類金融資產的無風險利率整體下行；更為重要的是，困擾股市多年的存量博弈格局被打破了。導致這個“雞生蛋、蛋生雞”的賺錢效應從負循環進入正循環部分要歸功於管理層頗有智慧的一系列改革舉措，從新股發行制度改革(低價、存量發行吸引場外資金打新，增加證券交易保證金總量)到放開融資門檻(融資余額大舉上升增加正反饋力量，詳見《“看得見摸不到”的天花板——A股市場融資余額上限測算與投資策略》，2014.9.16)，再到對跨界成長股票得當的監管尺度，畢竟這些股票是群衆基礎很好的、產業資本一二級聯動的賺錢效應源泉。時至今日，居民增加A股投資的大類資產配置行為變化趨勢已經形成，且沒有任何停止的迹象。

未來：保險增加權益類配置、中國資本市場融入全球都是必然。隨著十年期國債收益率的下行，債券配置收益整體下降；而比之2014年100BP的收益率下行幅度，2015年可能只有50BP的下行幅度(申萬債券《再看泰勒規則下當前合意政策利率水平》)，加杠杆的債券交易型賬戶2015年收益可能亦難超過2014年。而經曆了2013年、2014年的結構牛市之後，A股市場的賺錢效應很可能促使保險資金的權益類配置從近年低位回升，當然，可能不僅僅配置A股，還可能是全球股市或者是新三板、VC、PE等多層次權益類市場。而滬港通盡管延期，但是中國資本市場融入全球的趨勢卻不可阻擋，滬港通的意義不是立竿見影帶來多少增量資金，而是打開了一個外資增量資金的進入通道。

如上分析就引出了2015年增量資金的三大來源：居民大類資產配置遷移；保險增加權益配置、外資通過滬港通等渠道流入。至於2014年火熱的產業資本流入(《跨界成長之夢》，2014.6)，我們認為並非顯著的增量，或者對市場的邊際影響可能呈現遞減狀態。

三大增量資金對市場將會產生怎樣的影響？

第一、Fromgrowth to value？無論是保險還是外資，總體都偏好價值投資，即使買入成長股，也較為重視業績的可預見性。所以，邊際交易者的屬性決定了2015年低估值、高分紅的藍籌龍頭公司可能孕育著超越市場預期的機遇。事實上，中國經濟增長速度已經下台階，如果把中國經濟體視為一只股票，這只股票正在從成長股向價值股轉變，這也決定了我們的投資模式將從過去單一的成長股為王向著價值、成長並重的“平行世界”轉變。

第二、2015年末見到20倍PE的藍籌龍頭？A股市場的趨勢是自我強化的，雖然藍籌龍頭最初的邊際買入力量可能是保險、外資，但新入場的散戶如果看到了相應的賺錢效應，他們會以高分紅收益率為買入的理由，加入投資藍籌的大軍，這樣，高分紅(highdividend yield)可能成為獲取價差(capitalgain)的借口，投資藍籌的正循環趨勢可能開啓，2014年的上汽集團已經開了一個好頭。到2015年末，原先5倍PE、10倍PE的藍籌龍頭公司如果上漲到20倍PE，也不要覺得有什麽奇怪！

第三、優質成長(也稱中盤藍籌、白馬成長)將擺脫2014年的頹勢，踏踏實實賺業績的錢。外資和保險也需要投資“未來的藍籌”，所以那些100-300億左右市值、商業模式清晰、業績增長穩健，已經度過了由小到大的階段，正在又大到強階段的新興行業的優質公司將重新獲得青睐。當然，這類公司估值水平整體不便宜，指望賺估值提升的錢很難，更多賺業績增長的錢，這將使此類公司的股價彈性弱於2013年。

第四、殼資源股票強弩之末，部分產業資本“亢龍有悔”。動辄千億的保險、外資大資金很難大量買入流動性不足的50億以下小市值股票，所以他們高位接盤跨界成長的概率非常低。阿裏巴巴在美上市引發市場反思，註冊制的推出預期將逐漸升溫，2015年殼資源股票的價值將面臨挑戰。我們一直認為跨界成長股票表現有深刻的金融學、經濟學、哲學背景(詳見《跨界成長之夢》，最容易理解的就是IPO堰塞湖需要並購分流)。問題是，2014年，我們以跨界成長和國企改革為名，消滅了大部分的30億以下的殼資源股票，越來越多產業資本已經興奮、甚至亢奮起來，高位加杠杆拿籌碼，以為只要積極配合資本市場，一定能做好“市值管理”，這樣的過度自信其實已經有些“亢龍有悔”的味道了。2015年的新增邊際交易者不會買入跨界成長，但參與者從中撤退的原因會是什麽呢？1)新股供給的頻率加快；2)註冊制是否會加速推進；3)監管的加強，如中科雲網事件，我們密切關註後續動態；4)業績證僞，這一點相對次要因為跨界成長主要是並購邏輯；5)美國小盤股繼續調整，美股映射形成負向反饋。

第五、A股市場波動率大幅上升，上破2800(甚至3000點)，下達2000點。2014年A股市場整體波動率很小，但隨著融資余額的快速擴張(7000億融資盤賣出時可能是1萬億的交易額)、外資占比的上升(滬股通設置了130億/日的流入上限，但是沒有設置流出上限)，2015年A股市場將呈現高波動率，以前A股面臨有利環境的時候，可能漲300點，2015年可能就是600點。

思考了邊際交易者們對市場的影響，我們就對2015年的市場格局有了初步印象。如果深入探討與總結，我們認為2015年是英雄時代。

首先，2015年是全民創業的英雄時代。新一屆政府鼓勵創新，而勇於創新的90後進入工作年齡也將提高人口結構中的創業比例。科技創新、商業模式創新之前已經體現在PE、VC熱潮和跨界並購的熱情中，但2015年將進一步體現在新三板等多層次資本市場投資中，甚至可能體現在深交所等新設的、容許虧損公司上市的板塊中。以互聯網企業為代表的創新、創業企業將大規模上市，充分發揮金融對實體經濟轉型的促進作用。從這個角度說，明年平行世界的格局大概率還會繼續，但可能會表現為更為極端的兩極分化，平行世界的一邊是高分紅的藍籌龍頭，另一端已經跑到新三板甚至是財務報表虧損但是卻擁有美好未來的新上市公司(這還需要制度上的突破)去了。

其次，2015年是資產管理業的英雄時代。更多的公募基金經理將下海，更多的金融工具將被基金經理熟悉應用(比如ETF期權，比如FICC相關產品)，資產管理業的英雄時代悄然到來。

第三，2015年是投資標的的英雄時代。回顧行情，從2012年4月醫藥上漲，5月環保，下半年消費電子；2013年初傳媒，2013年新國九條後成長牛市全面啓動，2013年中、炒手遊，2013年4季度，軟件崛起；2014年初，O2O，5月之後，借著國企改革和跨界成長之名，將所有的小市值、低價股炒上天。機構投資者手頭資產的質量其實越來越差，但2015年，由於邊際交易者和制度的變化，腳踏實地的時代可能重新到來。A股市場每一年投資主線的劃分方法會有不同，宏觀經濟大幅波動的時代是以行業劃分，近兩年一個突出的特點是市值劃分(申萬策略原創推薦了50億以下小市值)，從2015年開始，市場可能會一改之前齊漲共跌的習慣，前所未有地重視公司質地，或許2015年將出現最好行業最差公司跑輸最差行業最好的公司的情況。當然，一些新的金融工具和交易手段，比如配對交易(pair trade)，將強化這一點。

在2015年這個英雄時代，我們應該配置哪些資產？

首先，高分紅的藍籌龍頭和估值調整合理的白馬成長是首選資產。供給收縮、產能整合，在傳統行業可能出現更多的寡頭，他們的盈利增長可能較長時間超越行業。在全球投資時代，A股藍籌比較對象發生了“坐標轉換”，以前寶鋼股份和光線傳媒比較，實在難以產生吸引力，但是作為全球資產配置的亞太區基金經理，只要寶鋼股份比浦項鋼鐵好，就有配置價值，於是藍籌也有了Alpha(詳見《滄海藍籌，坐標轉換——論滬港通對A股市場的長遠影響》).

其次，如果非要按照行業配置，我們傾向於推薦券商(整體市場活躍有利於業績確定增長、加杠杆提升ROE提供長期發展願景、期權等金融創新帶來業績大幅彈性)、醫藥(老齡化長期穩定需求邏輯、埃博拉等事件提供催化劑)、環保、核電、民參軍、轉型新興的地產公司。一個不確定的、預期差極大的投資方向：煤炭。過去兩年，在電煤博弈中，煤炭企業總體受損，而三季度以來，政策風向發生了微妙變化，2015年煤炭大國企是否可能借助國企改革進行估值修複？

第三，主題方面，關註體育(5萬億的產值目標，各種體育賽事催化劑不斷)、互聯網信息消費、大型國企改革(分拆等市值管理的應用)等等，當然，還有我們申萬策略2011年原創的美股映射等主題思路，請大家關註申萬策略年會相關報告。

英雄時代我們可能面臨什麽樣的風險和挑戰？

第一，歐洲QE PK 美國加息預期，美元指數如果持續升值對新興市場流動性的影響如何？

第二，政策寬松後，如果地產銷售未能如期複蘇，對投資者經濟預期和信用風險的影響如何？

第三，埃博拉等疫病對服務業經濟產生的負面衝擊值得預防性關註。

回首2014年，除了經濟底部波動區間的確立，除了無風險利率的高位回落，市場進入“賺錢效應—增量資金”的正循環過程中，“人”的主觀能動性功不可沒，從這一角度說，也是改革降低風險溢價的佐證；展望2015年，世界終將屬於樂觀者，資產管理業將迎來英雄時代！

今日，高盛(Goldman Sachs)在一份報告中表示，在經曆了回報率低企的2014年後，2015年亞洲股市表現料略微好轉，其中尋求改革的中國和印度股市將獲得較大收益。

高盛從6月份以來一直看好中國股市，現在高盛依然維持中國股市“超配”的評級，預計2015年有望繼續獲得14%的回報。

高盛預計恒生國企指數明年年底將漲至12300點，回報率可達到14%，主要推動因素是大約10%的盈利增長以及改革所帶來的溫和的估值提升。

高盛在報告中指出，中國央行宣布降息有助於提升短期市場情緒，不過需要警惕1季度經濟放緩的風險。高盛分析師認為，雖然中國股市明年全年有望帶來強勁回報，但1季度表現可能不佳，因為春節前反腐等因素可能導致明年1季度GDP環比增速從今年4季度的8.0%降至6.1%，況且中國股市曆年1季度表現都不佳。

對於中股市的估值問題，高盛分析師認為並不像表面上看到的那麽低，因為銀行等大藍籌壓低了整體估值。目前MSCI中國指數的估值為9.0倍。根據高盛的計算，如果按照等權而非加權方式，目前市盈率為12.4倍，僅略微低於5年均值。

高盛建議投資者對中國股市采取“定向”投資策略。高盛在報告中寫道：“整體市場可能會對央行降息和進一步寬松預期做出積極反應，但我們的策略集中在一些特定主題，比如改革受益板塊、‘新中國’板塊以及部分A股個股。”

高盛指出：“隨著政策制定者在增長、改革和杠杆之間尋求均衡，宏觀與微觀的波動性依然會很高。”

據報道，因滬港通落實及憧憬中國明年放水，摩根大通亞洲及新興市場首席股票策略師莫愛德(Adrian Mowat)表示，今次看好2015年中國股票表現，是2009年5月以來首次。摩通預測羊年亞太股市將有10%升幅，而上證綜指及國指可跑贏亞太，有十幾個百分點升幅；但香港樓價料因美國加息而受壓，令MSCI香港指數跑輸亞太。

莫愛德估計，2015年美國加息之際，亞太區很多國家將會減息。該行過去幾年對中國股票抱謹慎態度，是因為經濟轉型陣痛反映在內銀股價上，但預料明年中國將降存款准備金率(RRR)兩次，十分利好中資銀行股及金融股。“滬港通”開通，亦令內地股民開戶數目大增並引入外國投資者；資金正從樓市及理財產品撤出，轉投A股。

然而，他認為“滬港通”不能令中國股票直接上升，推動力還是來自人民銀行貨幣政策，屆時流入中國的資金將會增多，主要流入A股而非港股。

莫愛德又指出，該行很多機構客戶對買A股有極大興趣，但想先看看“滬港通”系統有否問題。他預計到2015年北向投資額度將用盡，而南向額度則剩下許多。摩通看淡中國樓市，相信將進入多年調整期，情況有如90年代的北亞。

眼下距離2015年僅剩1月有余，而昨日市場在券商、銀行、保險的帶動下，昨日突破2600點關口。隨著股指連創新高，2015年的市場備受期待。國內外券商會如何看待明年的A股市場，賺錢機會又在哪裏呢？

在國泰君安名為《“新繁榮”啓動》的2015年策略報告中指出，以2400點為起點，2015年上證綜指為代表的A股市場可能出現30%的上升空間，即上看到3200點附近，且不會出現大幅度的調整風險。

國泰君安認為，明年起A股及整個資本市場將有三到五年長周期的大發展。從資金方面看有兩個重要變量，第一是中國降息與降准周期顯性化，第二是美國QE實現平穩退出，而全球仍保持較為寬松的貨幣環境。

從機會上看，改革是“新繁榮”中最大的風口。推薦因制度紅利釋放打開成長空間的非銀金融、生態環保，因消費革命及技術創新帶來機遇的大健康、高端制造，以及因移動互聯重塑商業模式的休閑文化、智能技術，並將國企改革和新三板相關的兼並收購作為主題推薦的重點方向。

申銀萬國明年的策略定位為《英雄時代》。他們認為，2015年，上證指數將上破3000點，但市場波動率大幅上升，階段性回撤幅度將可能會超過200點。

明年影響A股最重要的事情是金融改革，增量資金是保險的配置資金和外資，是眞正意義的投資“正規軍”，更加腳踏實地，註重價值分析。

2015年重點配置三類標的英雄：大藍籌，後市場，走出去。高分紅的藍籌龍頭和估值調整合理的白馬成長是首選資產。行業配置上，從“大藍籌”角度推薦券商、家電、機場、銀行；從“後市場”角度推薦互聯網信息消費、體育、醫藥健康、節能環保；從“走出去”角度推薦高鐵、核電、建築等行業；同時關註軍工中的民參軍和地產中的轉型公司。

《大股小牛，小票大熊》是瑞銀證券對2015年A股市場的策略總結，2015年A股仍然是“資金市”，預計滬深300指數將上升到3000點，企業盈利增速繼續放緩至7%。

明年A股風格將會切換，將是大股票的小牛市和小股票的大熊市，原因是大小股票估值差/股價表現差異都將達到曆史高位；2014年小股票的“故事”將在2015年遭遇嚴峻的業績考驗；而國企改革一旦推動，大中市值國企開始“資產置換”，或將吸引資金離開小股票；此外，持續湧入的海外資金更青睐中大市值股票。

因此，明年關鍵的投資主題可關註：一是貨幣環境持續寬松，負債率較高的地產、電力有望最受益，二是最有可能列入MSCI指數的大型藍籌受海外資金追捧，醫藥、可選消費或是關註焦點，三是國企改革啓動，電氣設備、通信、機械設備的個股可關註，四是中國版“馬歇爾計劃”有助於推動具有國際競爭力產能擴大出口，如鐵路設備、電信設備等。

高華證券將2015年滬深300指數漲幅看高到3000點，認為一季度宏觀經濟增長疲軟將帶來持續壓力，但新增流動性、放松政策以及季節趨勢將令A股市場得以維持正回報(3%)。此外，隨著一系列改革潛在實施，股市回報將集中在二季度後。

明年改革存在進一步空間。潛在的改革領域包括國企、金融市場、地方政府債務和其它社會領域。同時，居民的資產配置將從房地產轉向股票投資，且海外資金對A股的配置將會上升。因此，2015年投資主題和板塊偏好可關註：中國農村土地改革，土地交易；中國版“馬歇爾計劃”，為中國工業企業註入新的增長動力；國企改革，地方面臨更多機會；滬港通，下一步將擴展至深圳；消費，醫療保健、互聯網、環保。