京客隆2010年中期業績評析

財華社香港新聞中心。

北京京客隆業績披露，截至2010年6月底止集團的毛利率由09年去年上半年的13.9%，增長0.1個百分點至14%。

截至2010年月底止，集團零售店舖總數為243間，包括120間直營店、 100間特許加盟店及23間首聯托管店舖，總營運面積約28.5平方米。

期內整體收入升6.72%至34.68億元(人民幣,下同)；當中零售收入及批發業務分別為16.97億元及17.63億元，按年升6%及7.4%。

評析：

京客隆(814)核心業務包括兩大部分，即零售和批發業務。2010年上半年，兩者各佔銷售額一半。零售業務約有17億元(人民幣，下同)，批發環節則有17.7億元。

按店鋪數目243間和半年銷售額17億元計算，店鋪平均銷售額為700萬元，同店銷售增長(same-store sales growth)5.7%。同期，同業物美商業(8277)店鋪數目474間，銷售貨品營業額為60.3億元，即店鋪平均銷售額為1272萬元，同店銷售增長8.5%。業內龍頭聯華超市(980)經營規模驚人；截至去年底，店鋪數目高達4930間。09年下半年銷售額為130億元，即店鋪平均銷售額僅為263萬元，09年全年同店銷售下滑1.7%(聯華將於30日公布中期業績，且看今年能否扭轉乾坤)。

上述營運數據顯示，物美生意做得最火，但投資者最關心的還是歸屬股東的淨利潤。物美和京客隆的淨利潤率(net profit margin)分別為4.2%及2.4%，而聯華去年底的數字只有2.1%。看來，不但銷售數字較佳，物美的盈利能力亦是獨佔鰲頭。

估值方面，物美、京客隆和聯華的往績市盈率分別為41倍、23倍和33倍。物美營運出色，估值貴得有理，但不會是在下心水。聯華經營規模大，但數據差劣，看來像烏合之眾，難成大器，估值肯定高昂。內地超市股市盈率高企，相信是因盈利高增長和存貨周轉數(inventory turnover)較高有關。三大超市的存貨周轉數介乎4至7之間，意味平均每隔兩三個月便需補充存貨；內地零售業興旺，從中可見一斑。

京客隆估值最便宜，估計是反映其淨資產負債比率(net asset gearing ratio)偏高(72%)。不過，其營運模式是三者中最獨特的，因為有超過一半的業績是來自批發業務。原來，京客隆是經營日用品批發業務起家的，後來才涉足零售環節。在下看好日用品批發業務的前景，因為它最能減省零售商花在採購方面的時間和成本。試想，快速消費品和日用品種類繁多，零售商向朝批(京客隆旗下的批發公司)等一站式批發商取貨，總比向全國各地的廠家打交道取貨方便快捷。只要內地零售業務持續增長，批發行業幾乎肯定受惠。別以為批發業務利潤微薄；京客隆此部分的綜合利潤率(gross profit margin)為10.3%，而零售環節則為16.8%。

相比五年前，京客隆的銷售額、盈利和店鋪數目已翻了一翻。現市值只有17億元；未來五年經營規模能否多翻兩翻，在下認為機會頗大。