代有貪婪蠢人 騙局不斷重演

一、

一位已故著名華資銀行家亦是成功投資家生前被問及什麼是他的投資「秘訣」，其標準答案是「令你的財富一天增一元的策略。」他最快樂的事莫過於「今天的財富又多一元！」。「一元」看似無足輕重，大多數人會說「這有什麼稀奇？」可是，此說等於不會虧本，「保本之餘尚有進賬。」這可是投資者尤其是已發達者夢寐以求的最高投資境界。

去周五震動國際投資界的金融醜聞、華爾街金牌經紀、知名猶太慈善家馬多夫（Bernard Madoff, 1938-）涉嫌經營「龐茲騙局」被捕，牽涉的資金可能高達五百億（美元．下同）。馬多夫「引誘客戶上鈎」的業績，便和「每天多一元」的策略近似；他經營的基金，每月增值在零至百分之二之間，每年回報則在百分之十水平，在風雲驟變急升暴瀉的股市，這種回報平平無奇，然而，其吸引力正在每月都有一點進賬，而且數十年持續不輟，加上投資者退出時從未遭拒絕或拖延，馬多夫的經紀行才能代客管理數百億的資金。嚴格來說，馬多夫經營的不是基金（更非對沖基金，因此股票可由其經紀行保管），沒有收取管理費亦不分成。這家於一九六○年以五千元資本創辦的同名投資公司，由附屬的證券行代客買賣股票；其操作方式是前者介紹股票（及衍生工具），後者執行，因此，該公司只收取買賣佣金，費用低廉，且年年有遠勝利息、股息及孳息的薄利而又無「任何雜費」，馬多夫公司不其門如市才是怪事。

去周四，馬多夫突然向二名與他共事但顯然從未與聞機密的兒子「懺悔」，宣布「客戶的錢全部輸清光」，又說他長期來經營的是個「龐大的龐茲騙局」，因此準備向當局自首；不過，他又說已預留二、三億元，打算當花紅分給公司的資深僱員……。「接班人」無「班」可接，馬上着老父投案。馬多夫現以千萬現金保釋候查（證監當局派十六名核數人員長駐該公司夜以繼日查賬），若一切如他所言，他將面對五百萬罰款及最長二十年徒刑。

讀者對「龐茲騙局」（Ponzi Scheme 〔Games〕）應該不會陌生，本欄及本報其他作者說之屢矣（研究這類投資騙局的西方學者，以杜健貝格記之最詳）。一句話，意大利人查理斯．龐茲（188?-1949）是天生大騙子，在「九十天內令你的財富倍增」的口號下，於短短八個月內一共有四萬多名投資者「進貢」一千五百多萬元，在二十世紀初期，這是一筆巨款。龐茲宣揚他如何投資，並不重要，因為他根本什麼亦沒做，只把部分乙的錢當利息派給甲、把丙的派給乙，等於以新流入的資金還舊債，甲、乙等等的投資「回報理想」，僅憑口耳相傳，資金便源源湧入，龐茲亦儼然成為地方仕紳，着華服、飲美酒、駕名車……，一九二○年八月東窗事發時，公司負債二百五十萬，於一九三一年被清盤，龐茲判刑三年半（他出獄後回祖家，不久接受墨索里尼委任為意航巴西分公司經理，令此公司如「賊竇」，四九年貧病〔自留足夠的殮葬費〕死於里約熱內盧）。「龐茲騙局」早被寫進教科書，可是投資界代有貪婪蠢人出，久不久「騙局」便重演。

馬多夫的手法和龐茲雷同，以現代人的「智慧」（其實貪念一起，「智慧」馬上蒸發）及政府監管之嚴，他之所以能數十年來平安無事，而且使遠在歐洲和亞洲的投資者自動「獻金」，首先是其核數公司「有問題」（這家核數公司的辦公室只有一間十三乘十八平方尺的小房間，有位投資顧問見之，即建議客戶別把資金交馬多夫投資），至於有什麼「問題」，有待美國傳媒發掘。總而言之，不管市情如何，馬多夫的賬目年年溫和增長，今年一月至十一月，標普五百指數跌百分之三十八，馬多夫客戶的增幅仍有百分之五點六，業績驕人。和龐茲時代不同，如今投資銀行、對沖基金遍布全球每一角落，它們掌握以百億為單位的資金，對這種年年有增長的投資趨之若鶩（其中以日本野村推銷馬多夫最力），不在話下。馬多夫直接、間接客戶遍布全球，香港未必是重災區，但在馬多夫證券有戶口的香港大戶相信數不在少。

馬多夫選擇在這一刻坦白自首，內情有待公布，筆者的揣測是其控制的資金極大部分甚至悉數為金融海嘯吞噬，而市情惡劣沒有新資金注入，他以新錢養舊債的把戲便玩不下去，如此簡單而已。

二、

馬多夫出事，大部分傳媒及論者大感錯愕；然而，過去數年對馬多夫證券年年獲利表示疑慮者，頗有人在，一九九九年便有華爾街行政人員向證監會提出質疑（○五年再提）；○一年五月《巴隆氏周刊》則有專文指馬多夫可能有詐；同月經濟學家奧克蘭（M. Ocrant）且發表專論〈對馬多夫跑贏大市的疑問〉（可於作者同名網站下載），對馬多夫及其外圍組織的買賣手法作仔細剖析，文章指出馬多夫證券有六百多名「大經紀行客戶」，是「收市後時段交易的造市者」，其時馬多夫錄得十一年持續增長，奧克蘭已表示不可信，「必有不可告人處……」。不過，這種種質疑和指責，均無法引起證監當局的認真注意，因為馬多夫證券是納斯特市場的第五大經紀行，馬多夫本人曾任納斯特主席，是促使納斯特現代化的大功臣，加上其四十年業績輝煌保持長勝紀錄的經紀資歷，馬多夫遂能百毒不侵繼續欺騙投資者！

投資市場的「持續回報」，經濟學者稱為「序列（自我）相關」（Serial correlation），研究這種現象最有成的，是麻省理工的講座教授、對沖基金理論大家羅聞全（Andrew Lo）。「序列相關」之意是本月回報是去月回報的反映，基金每月回報相近，而且持續多年，形成全美的「序列相關」，馬多夫的投資回報便如此。十二月十二日 tbm.thebigmoney.com 有題為〈馬多夫進退維谷〉一文，引述羅聞全今年五月出版的《對沖基金》（Hedge Fund-An Analytic Perspective）第三章的有關計量分析，指出「持續太久的序列相關」是有關基金沒有和盤托出內情的有力指標；羅教授認為基金有「一以貫之」的增長（returns grow too consistent），強烈顯示「若非所報數據不盡不實便是純屬猜測，甚且可能是人為操控使之順利增長」。羅教授因此設計出一個計量程式（乙錚兄有興趣，也許可作一文評介之），以評估「好得令人不敢相信」數據的真確性……，投資者認為「財富每天增一元」是最佳投資的傳統智慧受挑戰，因為持續「天天增長」（即使只有一元）是不可能的！