溫總強調「彈藥」充足 伺機再出招

妻：「死佬，你向來鬼鬼祟祟，係唔係收埋咗好多衍生產品？」夫：「老婆，你又怎樣知道？唔通真係紙包唔住火？我早在多年前，就包咗個二奶住在後面街，佢同我生咗兩仔一女，真係對唔住咯。」

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朱伯：「好耐冇見，你退休後，係唔係靠食息過日子？」王伯：「×那媽，現在已進入無息時代，我又怎樣食息過日子？既然無息，我就只有休息，遲早更會早抖，係咁先。」

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西環兩個巨公在說話。甲：「你有沒有發現，近日此地的市民愈來愈團結，我們終於可以向中央交代矣。」乙：「真的嗎？但我看不出來呢。」甲：「怎麼看不出來？大笨象銀行吸錢，搞到全民供股，無論直接或間接皆有份參與。換言之，市民個個同股相憐，識或唔識，盡皆大團結矣。」乙：「那應是大笨象股民大臀結吧。」甲：「還是你說得對。原來此大團結不同彼大臀結。」

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榮千金：「爹哋，你這些日子來仍在辦公室時時伸手拍枱嗎？」榮老闆：「乖女，我一日不拍枱，便覺得手痕。有什麼不對？」榮千金：「你要追上潮流，眼下是流行掃枱也。君不見黃郁人在議事堂中掃枱，那是何等具有氣勢！」榮老闆：「你講得有理由。我由下一分鐘開始，便不時伸手掃枱，把大班枱上的文件、電話及電腦等全掃跌在地上，看那些崽子還敢亂炒澳元！氣死我了！」

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「阿仔，家裏的收入愈來愈少，我們以後只有多食榖種矣。」「阿媽，榖糭有乜好食？我以後想多食鹹肉糭、梘水糭、紅豆糭、裹蒸糭、燕窩糭或鮑魚裙翅糭等又得唔得？」

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有心理醫生對其病人道：「在金融海嘯下，如果要日子好過些，那麼人人都應學習逆境思維，明白沒有？」病人道：「我只聽過逆向思維可是從未聞過逆境思維，這究是何物？」醫生笑道：「在順境時，我們可以把魚翅當是粉絲。逆境時，我們就只能把粉絲當魚翅，此逆境思維也。」

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黃太：「我現在已經係無股一身輕！」朱太：「乜你冇咗個八月十五咩？」

3月13日，周五。港股連升四天，歐美金融股反彈，加上溫總一席話，市場憧憬中國刺激經濟方案加碼，市場氣氛改善，成交顯著回升。恒指以全日高位收市，報12525點，升524點或4.4%，競價時段再上層樓。國指收報7282點，升320點或4.6%。總結一周，恒指升604點或5.1%，國指連跌四周後也回升，一周累升497點或7.3%。

期指轉高水，3月收報12598點，升631點，高水72點，扣除滙恒除息，期指合理價較現貨高水幅度更大；4月期指收報12543點，升619點，高水18點。

內地股市連跌三天，市場仍擔心經濟前景，並未跟隨外圍上揚，上證綜合指數收報2128點，跌5點或0.24%，滬深300指數收報2205點，跌10點或0.46%。

昨天老畢還說「兩會」無聲氣，全世界納悶，溫總就在閉幕記者會上發功，變成人人有希望，尤其是台灣旅遊業。其實在熱熱鬧鬧的氣氛之下，中國更大的考驗就在面前。

人民幣由北京話事

《華爾街日報》記者在會上提問，想試探中國對美債、人民幣會行哪步棋。溫總毫不客氣，開口就追債，要美國「信守承諾，保證中國資產安全」；下一句更絕，表明人民幣滙價升跌由中國話事，非外國（當然指美國）所能左右！

溫家寶的發言，反映了當前情勢比想像中危急。正如張五常教授昨天在《信報》專欄所言，美國已經進入蕭條，問題是會否陷入大蕭條。溫總擔心美國欠中國天文數字的債，正常不過。不尋常的是，國際貿易形勢愈來愈不樂觀，為保中國工人飯碗，溫總已不再跟美國遊花園，借《華日》記者提問之機，表明人民幣「主權」在北京手上。

根據昨天提及的Rock友學者、北京大學光華管理學院教授Michael Pettis的分析，中國今天的處境，跟上世紀八十年代的日本異多同少，與二十年代的美國倒有七、八分相似。第一次世界大戰之後，美國經濟以出口帶動，貿易盈餘令綜合國力大大提升，但同時因為對出口依賴太深，三十年代世界經濟蕭條，美國比其他國家傷得更重，GDP萎縮三分一、工業生產跌逾一半、失業率高達25%，於是就有國會議員在1930年提出惡名昭彰的「史慕特－郝雷關稅法案」（Smoot-Hawley Tariff Act ），向三千多項進口貨徵收60%關稅。美國為求自保不擇手段，結果各國還以顏色，爆發「全球貿易大戰」，1932年世界貿易總值只及1929年的一半。

蕭條會否演變成大蕭條，關鍵是貿易戰最終是否打響。

中國依賴出口遠高於許多人想像，Pettis估計，出口為中國製造就業的數量，比上世紀二十年代的美國多五倍，意味中國阻止出口繼續惡化的決心，不會比八十年前的美國小。當然，中國不可能推出類似Smoot-Hawley的保護主義法案，但調節人民幣滙率的可能性卻時刻存在。

從2005年7月中國實行滙率改革以來，人民幣兌美元升值21%。過去一年，由於歐亞貨幣相繼貶值，人民幣上調步伐雖在去年下半年中止，但在其他地區貨幣兌美元走軟下，人民幣實際上處於「升值」狀況。溫總坦言，這已對中國出口造成壓力。

除了人民幣外，還有不少「保護中國貿易」的方法，出口退稅、資助廠商都是部分手段。有人擔心，新一輪貿易戰會否由中國觸發？老畢卻認為，中國的惹火程度不及美國。

自華爾街去年9月「爆煲」以來，美國從來沒有手軟，「兩會」閉幕前，五角大樓還要在中國南海上演一幕「炮艦政策」的好戲，擺明告知天下，「我不是中國的債仔，我是中國的監護人」。要保護貿易，先講實力，既然中國較早前表現高調，不經意展露肌肉，美國沒有理由不奉陪到底。美國不僅會繼續向人民幣施壓，山姆叔叔手上還有許多保護主義招數。奧巴馬較早前公布的貿易綱領是建立「開放和公平的貿易體系」，美國貿易不談自由，卻加上「公平」這一新條款，內裏顯然大有文章。

奧巴馬要求貿易夥伴在工人待遇和環境方面負起責任，這些要求聽起來有理有節，但執行起來卻可以是「大殺傷力武器」，屆時任何國家的進口產品，都要通過奧巴馬那把「公平」之尺量度，經認可才放行。假如這個政策出現偏頗，又有明顯針對性的話，必然引起貿易對手的報復。

港股在溫總表示若有需要將加大刺激經濟力度的推動下勁升，但中美在外交、貿易上的角力交鋒，投資者也不應視而不見。

高盛教淡市攻略

昨天說day trade唔啱老畢，但今時今日，投資者心態可以用兩句話來形容：「長揸無發達，供股好痛苦」，連永亨銀行（302）也大減派息兼不排除為補充資本向股東伸手。可是，不少人唔炒股就身痕，有幾多人好似老畢那樣，悶起上來獨個兒摸黑入電影院看戲，散場後坐渡輪到南丫島睇日落？

投資者只爭朝夕，有關短炒的研究也就應運而生。今日返到公司，上網便看到高盛兩份投資策略報告，教人如何在淡市中出擊。

第一招是long投資銀行、short消費融資股，重點推介大摩和美國運通。今年金融保險類股份跌到一仆一碌，專做信用卡生意的運通已跌穿每股10美元水平，股神在這隻愛股身上輸唔少；相比之下，大摩今年卻升了約三成，而發表報告的高盛也不遑多讓，看來這兩家昔日不可一世的華爾街大行，在變身銀行控股公司後仍不乏粉絲，不似花旗美銀超賣再超賣，絕地反彈你又捉唔到。

信用卡的問題，早前老畢引用華爾街天后惠特尼（Meredith Whitney）的評論和我老友在沙士期間的慘痛經歷，已經講得很清楚。運通上月付錢趕客，信用卡貸款壞賬風險盡在不言中。高盛建議long大摩、short運通，遲是遲了一點，但看路數尚算make sense。

第二招又是什麼？高盛紐約分析員Peter Berezin向客戶推介，盡量利用美國投資者不敢持貨過夜的心態（朝早醒來發現海外市場翻江倒海，被殺個措手不及），在美股收市前買入標普五百指數期貨、翌日華爾街開市後沽出。Berezin計過，從1993年起採用這個簡單攻略，至今累計回報達309％；相反，若果調轉來trade，於美股收市前沽出標普五百期貨、翌日開市後買入，同樣由1993年起計，投資者累計輸58％。

Berezin的理據其實很簡單，投資者今天不知明天事，與其持倉過夜無覺好瞓，倒不如在收市前賣掉，以求安心。過了一晚，外圍市況若風平浪靜，他們在開市後又會再次買入。由於為數不少的投資者對持倉過夜有戒心，收市前的沽售對價格會形成壓力，為趁機進場者製造了低買高賣的機會。

Berezin並非得個講字，他發現自2008年10月以來，標普五百指數收市與開市差價，從五個基點（0.05%）的歷史平均水平，擴大至九個基點（0.09%）。

不慣買賣期貨的投資者，以標普五百指數ETF代之亦無不可，這種產品在本港也有買賣。然而，如此頻密地出市入市，涉及可觀的交易成本。Bull by night, bear by day策略是否值得採用，要計過條數才知。

留意股息覆蓋率

《信報》「財經美語」專欄作者何偉傑君3月12日〈大熊市股息或成唯一回報〉一文，引用晨星（Morningstar）的統計，指出美國企業每年向投資者派發的股息，約在2500億至3000億美元之間，只及美股總市值15萬億美元的2%左右。晨星又說，派息甚少甚至完全不派息的美國上市公司很多，意味那2500億至3000億美元的股息，相當一部分來自屈指可數的幾個行業。

經過這場金融風暴，各行各業都要保留現金，金融機構更有資本不足之憂，在減少派息之餘還要供股集資；買股票財息兼收的好日子，在一段長時間內恐怕難復再見。

不過，對只求收息的投資者來說，知道企業在盈利大降的情況下派息能力可否保持，也許有必要。有一項指標，可以簡單地測試公司在不利的經營環境中是否可以保持穩定派息，方法是把每股盈利（EPS）除以每股股息（DPS），得出的倍數便是公司的「股息覆蓋率」（dividend cover），數值愈高意味派息靈活性愈大。

企業的派息政策家家不同且隨環境而變，而盈利波動對股息覆蓋率亦會造成影響。然而，作為一種參考，覆蓋率處於2或以上水平，粗略反映公司有較大的靈活性把派息金額維持在以往水平；低於1.5便應視作一個警號，即公司在保持穩定派息上有無以為繼的可能；覆蓋率低於1，意味企業要動用「利潤留成」（retained earnings）向股東派息。這種情況不可能長期維持，到了這一地步，管理層便不得不考慮削減甚至取消派息。

附圖一顯示美國公司從十九世紀六、七十年代至2008年12月的股息覆蓋率，去年底已跌穿1。正如前述，這種情況不可能長期維持，覆蓋率或遲或早將重返較正常的水平。問題是，這到底是盈利上升的結果，還是一直「善待股東」的行業也被迫削減派息？

附圖二顯示恒生指數1973年至今的股息覆蓋率，成分股雖時有變動增減，但相信對讀者仍有一定的參考價值。

習近平副主席會見港區人大代表時有沒有點名挺曾，居然也搞出了一齣羅生門。按道理與會的人大代表幾十人，還有不少中聯辦要員陪同，有沒有說清楚「支持曾蔭權為首的特區政府」，難道也會搞錯？觀棠哥鄭耀棠在接見後會記者，特別把這一句加重語氣，說得份外肉緊，斷無理由會「老作」吧！又是否有人跟煲呔過不去，即使習副說了曾的姓名但也成了耳邊風？

有沒有點名挺曾不重要，重要者是來自中南海消息，中央領導人察覺到有人蠢蠢欲動，不斷掀起倒曾潮，一時之間流言四起，習副公開發言挺曾，是為了平息這些噪音。據了解，北京的確曾經做過沙盤推演，考慮煲呔一旦下台會由誰接班的問題，結論是「沒有」；不管由誰臨危受命，香港政局都只會更加動蕩，管治更加艱難，故此一動不如一靜。從去年底開始煲呔民望逐步企穩，雖然未符中央的要求，但又不致於要像董建華一樣中途離任。其實，特首不能完成任期，對中央來說也不是光采事，而且第一任及第二任特首如果都「不得善終」，試問政壇還有誰人敢競逐這個大位？

董以商人治港但無功而還，北京「順應民情」，容許港英培植的公務員接班，最終證實仍然缺陷多多，但一再換馬，相信也解決不了政治上的深層次問題。如無意外，煲呔應可順利完成任期。

對習副來說，特首議題尚在其次，最困擾他的，據知是香港不知應如何發展；在他眼中，香港好像漫無方向，對於未來是否和內地融合，如何落實等等，一概空空如也；相比之下，台灣問題過去頭痛，現在反而一帆風順。

人大會議昨天閉幕，會後記者會上美國《華爾街日報》記者向總理溫家寶問，是否擔心中國在美國的投資？中國會否保證不會讓人民幣貶值？以及中國會否向國際貨幣基金會提供支援？

這位記者提問目的很明顯；月前美國財政部長蓋特納指中國操縱人民幣滙率，故意令人民幣滙價處於低水平，引致中美貿易順差擴大，影響美國經濟；當前美國因財赤上升、國債數額日益擴大，令美元貶值風險增加，到時中國投資美元資產的利益將嚴重受損。記者所問，似是要中國政府明白美國民眾為何對中國處理人民幣問題不滿，並且指出，中國政府若不希望美元貶值，本身也應先行一步，採取措施不讓人民幣繼續貶值。

溫家寶巧妙地將記者的矛頭反轉向美方。他沒有正面評價美國政府應付金融海嘯的措施，卻斬釘截鐵地表示，中國買了大量美國國債是向美國貸款，作為債權人，中國當然會擔心美國不能償還債務。溫家寶所攻的，不是這位記者所講的權術、伎倆，而是對美國政府誠信的質疑。

其實中國持有大量美國國債，以及將來是否繼續購買美國國債的問題已討論多時。目前中國持有七千億美元的美國國庫券，按月初由渣打銀行發表的報告指，截至今年底，中國所持的美國國債規模將達一萬四千五百億美元，而以美國人向外借貸的每一美元中，便有零點三美元是來自中國。美國政府需大量舉債以應付長期的赤字，而目前世界經濟大環境下，還有哪個國家有能力大量購買美國國債？近年美國在多個原則問題上都採取較「彈性」態度，在外交、人權等議題上對華「保持緘默」，目的應是營造友好氣氛，以取得中國繼續支持美國國債。

溫總理過往多次強調不會承諾美國繼續購買美債，而所有決定，都是按中國的需要和該等投資可否保值等因素考慮。昨日總理回應所說的對美國政府能否信守承諾的「擔心」，與希拉莉在訪華後表示因中國仍對美國的國庫券有信心的說法沒有矛盾。當《華爾街日報》記者和西方媒體仍糾纏在「買」與「不買」美國國債的問題時，溫總的講話，似乎是要拆掉美國釋出「善意」的面具，要求美方作出實際行動，向債權人履行承諾，把中美在貨幣上的對弈關係，修正為國債上債權人和借貸人的債務關係。

不過，撇開外交詞令的推敲，實際上中國政府也未嘗不可以把握這個形勢，進一步擴展在國際上的影響力。《華爾街日報》記者的提問最後部分是要求中國向國際貨幣基金會提供更多支援。溫總理指出四點原則，其中兩點值得留意的是：第一、總理認為「要改革國際貨幣基金組織的內部治理結構，防範融資及投資的風險，貫徹權利與義務相平衡的原則，更多地關注發展中國家的利益」；第二、他指「任何國家對國際貨幣基金組織的增資都要從本國實際出發，本着自願的原則」。國際貨幣基金會是二次大戰後美國為建立戰後世界經濟秩序而設的「產物」，多年來都以西方利益和角度出發，其他發展中國家、包括中國在內，能發言的空間有限，在國際的經濟政策和資源調配等討論上也缺乏討價還價能力。如今西方社會覬覦中國龐大儲備而要求中國履行國際道義，支持基金會的運作，當然要爭取中國政府的認同。但既然金融海嘯後世界經濟的遊戲規則將要改寫，中國被視為有能力扮演重要角色，中國是否會考慮發揮影響力，「改革國際貨幣基金組織的內部治理結構」，以進一步鞏固中國在國際經濟舞台上的的利益？