林行止專欄 知道風險投機較投資安全
大家都知道,凱恩斯(5.6.1883-21.4.1946)是把操縱經濟的大權從神靈手上奪回交給政府的經濟學一代宗師,對他在投機上的成就,知之者似乎不多或僅略知一二。事實上,凱恩斯在投機市場,雖然屢敗屢戰(其資本主要來自稿費和版稅),但最終仍藉投機外匯、期貨、股票和債券,賺取可觀利潤。他的資產淨值從一九一九年的一萬六千三百一十五鎊,增至一九四五年(他逝世前一年)的四十一萬一千鎊(若把他收藏的古書名畫估值一併計算,約為四十五萬鎊),以今天的購買力,這筆遺產約達一億港元,對於學者來說,這樣的財富,史家指出只有李嘉圖勝他一籌。不論站在什麼角度,凱恩斯的投機成績都很出色,雖然期間他數度「押錯寶」瀕臨破產之厄,唯整體而言,以復利計算,每年平均增值仍高達百分之十三(以「七二法則」〔Rule of 72〕推算,五年多便翻一番),雖比不上畢非德和索羅斯之輩,卻遠較大部分專業投資經理為佳,何況在期內出現了二次幾乎可說無人倖免的經濟大衰退(一九二九-一九三二及一九三七-一九三八)!
凱恩斯不僅自己發財,他負責的劍大英皇書院的基金亦有可觀的增長,這些事實,知之者則不少,唯他的投機秘訣與心得,則向來甚少人提及。夏祿德爵士的《凱恩斯傳》,因作者崇拜傳主,盡可能隱惡揚善,對凱恩斯大學時代的同性戀活動諱莫如深(筆者近購得英國同性戀者暗語字典,可解讀其日記中的性活動,稍後另文說之),對於他的「投機倒把」亦隻字不提;凱恩斯的侄兒米勞所編輯的《論凱恩斯文集》,收有一篇〈凱恩斯和金融城〉,文章甚短,且集中紀述凱恩斯擔任若干公共機構董事的活動,完全忽略了凱恩斯與眾不同的投機手法。
這方面的缺陷,終於在《凱恩斯全集》第十二卷中提供了答案。筆者無資格亦不想寫書評,而是覺得書中揭示了許多聞所未聞的投機理論,值得讀者參考。
說凱恩斯投機而非投資,並非筆誤而是大有道理。在一般人心目中,投資是正道,投機是左道,這是基於投資所冒風險較小較安全的設想;但凱恩斯的看法完全相反,他自稱是「嚴格的賭徒」(scientific gambler),認為投機較投資安全,因為投機者知道他須冒風險,同時清楚風險所在,因此投機之前必定設想周到,處處設防(如定下止蝕價位,即投機項目升跌逸出預算時便「壯士斷臂」割掉損失),結果反而沒有危險或把風險限制在可以承擔的水平;若把買賣視作投資,投資者以為一切都在計算之中,許多時候忽視或漠視了隱藏的風險,結果反而更不安全。凱恩斯因此認為劃分投機和投資的簡便方法,是前者知道危險而後者不知道危險。這段話是凱恩斯一九三八年寫信給他一位友人時提及的,其精義便是現在眾所周知的投機者座右銘:「知道危險沒有危險!」意味真正投機者在買賣前必須對形勢作全面評估-連可能出現的風險都在計算之中。筆者的看法是,香港人入市(任何市場),即使抱持長線「投資」的宗旨,亦應以投機心情觀察市場變化,才不會受「投資」之名所累而吃虧。
說起「長線投資」,大家不期然會記起凱恩斯那句膾炙人口的話「長期而言,我們都一命嗚呼」(in the long run we are all dead)*。事實上,凱恩斯從不認為能夠「預測最短期的經濟甚至最短期(內公佈)的公司盈利」,香港政府多年來數度調低經濟增長預測,便是一個活生生的例子。凱恩斯於一九三一年和一九三四年兩度游美,對華爾街大亨誇言能預測六個月後的公司業績,大感驚奇並大不以為然。本報「投資者日記」作者經常說他沒有預測能力,便是受凱恩斯的影響。
凱恩斯的投資哲學和實踐手法很值得學習;那些知道凱恩斯精於投資和投機之道的,可能忽略他的成功取決於其簡單的「相反理論實力主義」(Contrarian Fundamentalism),而非倚賴他的經濟學理論或熟悉金融市場內幕。凱恩斯的投機習慣令人羨慕,其買賣決策於早上在床上完成-他醒後在床上進早餐、讀報、接聽倫敦經紀「報行情」的電話,然後在電話中落單買賣。有一幅攝於一九四○年三月的相片,顯示半禿戴眼鏡披晨褸的凱恩斯,斜臥單人床上看資料;右邊幾上是一疊資料,左邊几上放著電話。
凱恩斯不大重視投資專家特別是經紀行的分析,亦極少公開談論市道,他的投機活動在他起床後告終,以後的時間埋首於學術研究;假如你希望找尋一位投機大師作為倣傚榜樣,不妨考慮凱恩斯這位偉大的英國唯美主義者和經濟學家。基本上,他是一名典型的業餘投機者,把投機視作豐裕人生中的一個環節。他洞悉投機對象的真正價值,加上有知識分子的高傲性格,以致他的投資策略經常與群眾(包括一些自以為消息靈通的市場人士)背道而馳。
他於一九四四年致友人(基金經理)的函件中說:「我的投資原則,不同流俗。因為當人們看好某種股票時(agreed about its merits),其股價肯定已被炒高,因此亦失去吸購的價值。」凱恩斯認為股民是盲目的,因此他要「背離群眾」;不但如此,他還經常說服他們買入或沽出,然後採取相反步驟(見四月三日本欄),以現在的標準,這當然是不道德的。
*凱恩斯這句來自其一九二三年發表的〈貨幣改革短論〉(A Tract on Monetary Reform),整段話是:「This long run is a misleading guide to current affairs. In the long run we are all dead. Economists set themselves too easy, too useless a task if in tempestuous seasons they can only tell us that when the storm is long past the ocean is flat again.」試譯如下:「看得太遠,對當前事務有誤導作用。長期而言,大家都一命嗚呼。經濟學家為自己定下太容易太容易達致的工作目標,這便如在狂風驟雨中經濟學家老說風暴過後天氣會再晴朗。」凱恩斯重複long run二字,頗有幽默的味道,本該照譯,才能顯其妙趣,但中文讀起來有點不自然,遂改之如上。經濟學家和財經事務評論員應細味這段話。
未能拜读其经典,但已知其很厉害!这些人在普通人眼中,几乎是不可以想像的。
包括我,也只好当他们是“神仙”一般。