奧運後的中國經濟（二）

安信證券首席經濟學家高善文
回到2007年底，人們很難想像中國的住宅銷售面積增速會在零以下－－這是自中國住宅開始商業化以來不曾出現過的。在以往比較差的年成，住宅銷售面積的增速也是兩位數，一般都在20%－30%之間。但今年以來，一直到現在，增速都在零以下。在沿海一些大城市，增速甚至超過負的30%！這是非常出乎市場預料的－－而它對整個市場和經濟的壓力，實際上還沒有全部釋放，正在逐步地顯露之中。

從迄今為止的變化看，由於房地產銷售的大幅度下滑，房地產企業現金流惡化，土地招標流拍增多，草根層面的情況顯示企業新開工面積和投資增速可能很快開始下降。與此同步，今年上半年建築裝潢材料的銷售增長很疲軟，家電銷售增長的壓力也比較明顯。零碎的證據顯示，由於今年以來企業盈利下降和現金流惡化，銀行關注類不良資產上升比較快，其中相當的部分與房地產行業存在關聯。

需要指出的是，雖然目前房價比較大的下跌主要集中在前期樓價漲速非常高的地區，比如深圳。但從銷售面積的增速來看，壓力是全國性的－－存在於大多數一線城市和更多的地區。銷售面積的增速下滑非常快，市場的成交量萎縮得很厲害，表明在大多數地區價格實際上都存在壓力。

從目前的情況來看，有幾個比較明確的結論。第一，在大多數一線城市，房價存在明顯高估，高估幅度也許在30%，甚至更高一些。第二，面對需求短期的快速萎縮和銷售負增長，市場上的住宅存在短期的供應過剩；這至少要求新開工面積的大幅度減速來逐步穩定供應量。第三，許多房地產企業的現金流都存在壓力，存在通過降價促銷來改善現金流的動力。

人們一般同意目前中國城市居民對商品住宅仍然存在比較旺盛的真實需求，而目前銷售的下降部分反映了價格的高估和市場存在濃厚的觀望情緒，這一局面什麼時候能夠穩定下來仍然不得而知；隨著更多的「兩限房」和經濟適用房等投入供應，需求會受到何種影響尚不清楚；去年在不少地區都出現了房地產的投機風潮，這將在多大程度上影響未來房地產市場的供求平衡格局，也需要繼續觀察。

房地產企業現金流的改善顯然還需要時間，而市場上存在的供應過剩的消化也需要一個過程。我估計房地產市場的調整也許還需要10個月的時間，當然這樣的估計充滿不確定性，但比較清楚的是－－地產行業最壞的時期還沒有過去，甚至是還沒有到來。

國外的經驗教訓顯示房價的長期下跌對經濟的影響很大，部分的渠道在於這影響了銀行的資產質量和信貸供應能力，部分的渠道在於財富效應對人們消費行為的影響。由於這樣的原因，金融市場對中國目前房地產市場的調整存在許多擔心是有道理的，這一過程也確實需要很仔細的管理。

儘管今年以來地產市場如此大的調整出乎許多人的預期，但回頭來看這一變化也許是值得慶幸的，因為它避免了地產泡沫更大和更長時間的積累。微觀層面的感受顯示，實際上中國地產市場呈現明顯泡沫化狀態大約只有三個季度左右的時間。這期間所積累的價格漲幅相當大，但市場成交量並不算大，銀行捲入的程度也不很深，局部地區的情況可能有一些例外。